2023年4月7日发(作者：尽根没入)
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分析师：范欣悦
执业证书编号：S4
Email：fanxy@
基本状况
总股本(百万股)402
流通股本(百万股)40
发行价格(元)8.46
市值(百万元)3405
流通市值(百万元)340
相关报告
公司盈利预测及估值
指标2018A2019A2020E2021E2022E
营业收入（百万元）791251
增长率yoy%0.116.7-31.168.416.8
净利润17
增长率yoy%24.46.2-64.0218.919.3
每股收益（元）0.470.500.180.510.61
每股现金流量0.340.31-0.081.870.67
净资产收益率28.623.18.119.117.2
P/E1817471614
PEG13-101
P/B5.23.94.12.52.2
备注：股价使用IPO发行价格。
投资要点
IT职教培训赛道黑马。公司成立于2006年，是国内领先的从事非学历、应
用型计算机信技术教育培训的企业，通过自主研发的课程内容、教学系统
和自有教研团队为学员提供IT教育培训，主营业务涉及IT短期培训、IT非
学历高等教育培训和少儿非学科素质教育培训。截至2020年6月末，学校网
络覆盖我国19个一线及省会城市。
竞争优势：教研、授课、就业服务完善，品牌优势明显。（1）品牌优势明
显，口碑招生比例高：公司是CSIP和ITE的资源合作方，出版的教材
覆盖全国1900余所高校，招生70%来自于口碑招生；（2）拥有优质的教
研团队和教研体系：拥有107人的专职课研团队进行课程的设计和编辑，
其中58%拥有华为、百度等大厂背景，建立“一库五模块”的研发模式；
（3）教师培养体系完善，采用模块教学法：拥有严格的师资筛选标准和
集招聘、培训、考核、考察、提升五位一体的讲师培育系统；（4）提供丰
富的就业服务：与华为、金山云、京东智联云、百度智能云等知名公司达
成课程和人才培养方面的战略合作。
财务分析：收入、利润稳定增长，盈利能力较强。2017~19年，公司收
入和利润稳定增长，CAGR均在15%左右。综合毛利率超过45%，净利
率在20%左右，具有较强的盈利能力。
IT职教培训：需求旺盛，政策友好，集中度低。IT行业增长带动IT人才
需求的上升，根据工信部统计数据，2012~19年中国IT行业整体收入和
利润高速增长，收入CAGR约16.5%，利润CAGR约16.6%。另外，用
人单位从IT人员数量需求变成对高素质、高技术、高创新性人才的需求。
国家出台支持性政策为职业教育培训营造稳定的发展环境，利好了IT职
教培训的稳定发展。
盈利预测：预计2020/21/22年收入6.36/10.72/12.51亿元，同增
-31.1%/68.4%/16.8%；归母净利润0.65/2.07/2.47亿元，同增
-64.0%/218.9%/19.3%，对应EPS为0.18/0.51/0.61元/股。按照8.46元
的发行价格计算，公司IPO市值为34亿元，对应估值为47x/16x/14x，
可比公司平均估值为73x/45x/36x。
风险提示：《民促法实施条例》终稿尚未出来，教育行业存在政策风险；
网点扩张和扩建不达预期，带来学生容量提升不达预期；招生、学费提价
不达预期，带来业绩增长不达预期；青少年STEM业务培育不达预期；
研究报告使用的公开资料可能存在信滞后或更新不及时的情况。
证券研究报告/新股研究报告2021年01月10日
传智教育(003032)/教育
IT职教培训黑马
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新股研究报告
内容目录
IT职教培训赛道的黑马.......................................................................................-3-
IT职教培训：需求旺盛，政策友好，集中度低...................................................-4-
IT行业快速增长，带动高技术人才需求提升...............................................-4-
国家鼓励职业教育的发展............................................................................-6-
CR3<5%，行业集中度较低.........................................................................-8-
横向对比：传智vs.达内...........................................................................-9-
业务介绍：品牌优、教研强的IT职教培训公司................................................-13-
以线下+线上IT职教为主业.......................................................................-13-
竞争优势：教研、授课、就业服务完善，品牌优势明显...........................-16-
财务分析：收入、利润稳定增长，盈利能力较强..............................................-18-
募集资金用途分析.............................................................................................-19-
IT职业培训能力拓展项目.........................................................................-20-
IT培训研究院建设项目..............................................................................-20-
盈利预测............................................................................................................-21-
风险提示............................................................................................................-22-
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新股研究报告
IT职教培训赛道的黑马
公司成立于2006年，是国内领先的从事非学历、应用型计算机信技
术教育培训的企业，通过自主研发的课程内容、教学系统和自有教研团
队为学员提供IT教育培训，主营业务涉及IT短期培训、IT非学历高等
教育培训和少儿非学科素质教育培训。截至2020年6月末，学校网络
覆盖我国19个一线及省会城市。
图表1：公司旗下教学中心分布
来源：公司，中泰证券研究所
图表2：公司历史沿革
年份主要事件
2006
传智播客成立，北大开设首期班
2008
黎活明老师加入，引入IT培训行业项目实战
2010
成立“黑马程序员”训练营
2014
引进国外双元课堂，推出博学谷教学辅助平台1.0、堂播虎教学实施客户端1.0、
问答精灵答疑社区
2015
成立研究院、培训院，与ITE在软件开发与应用领域达成深度协作
2016
成立子品牌酷丁鱼少儿教育，挂牌新三板
2017
于江苏沭阳成立传智专修学院，成立传智汇
2018
与华为云、百度云达成合作
2019
与百度云智学院共建智能运维课程；与库柏特科技达成战略合作
2020
品牌全新升级为“传智教育”，天津成立北方总部，与博雅智慧达成战略合作
来源：公司，中泰证券研究所
实控人拥有IT从业背景，曾获多个知名投资机构投资。本次发行股份后，
黎活明先生和陈琼女士为公司控股股东和实际控制人，通过《一致行动
协议》共同控制公司50.96%的表决权。黎活明先生拥有IT工作背景，
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新股研究报告
为JavaEE高级架构师，任公司董事长兼总经理，直接持有22.42%的
股权，通过员工持股平台间接持股3.36%，陈琼女士直接持股16.64%，
通过员工持股平台间接持股0.14%，两人直接、间接持股比例为42.57%。
公司曾获得多家知名投资机构的投资，如创新工场、经纬创投、嘉御基
金。
图表3：公司发行后股权架构
来源：公司公告，中泰证券研究所
IT职教培训：需求旺盛，政策友好，集中度低
IT行业快速增长，带动高技术人才需求提升
IT培训是教授学员信技术理论知识和应用技能的教育过程，根据“是
否颁发学历证书”可划分为学历李星垣 教育和非学历教培。非学历教培以民办
教育为主，包括以通过IT认证考试为目的的教育培训和以IT技术学习、
提升工作能力为目的的教育培训。按照认证考试的类型不同，以通过IT
认证考试为目的的IT教育培训可分为：国家级计算机等级认证培训、微
软系列认证培训、Cisco系列认证培训训等；按照授课内容的不同，以
IT技术学习、提升工作能力为目的的教育培训可分为：软件开发类培训、
网络推广类培训、网络运维类培训等。
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新股研究报告
图表4：IT非学历职业教培分类
来源：公司公告，中泰证券研究所
IT行业增长带动IT人才需求的上升。根据工信部统计数据，2012~19
年中国IT行业整体收入和利润高速增长，收入由12年的2.48万亿元增
长至19年7.21万亿元，CAGR约16.47%；利润由2012年3366亿元
增长至2019年9835亿元，CAGR约16.55%。受下游IT行业快速发
展、IT人才市场需求旺盛的带动，我国IT教育培训行业在2006~08年
逐渐兴起并快速发展。
IT行业的用人需求发生从“量”到“质”的演变。从从业人员数量的变
化来看，2012~19年我国IT行业从业人员数量由418万上涨到2019年
的677.5万，CAGR约7.14%。其中，2012~14年IT从业人数增速与
行业收入相仿，15年开始IT从业人数增速开始低于行业收入增速，我
们认为主要原因是用人单位对从业人员的能力、素质的要求提升，从IT
人员数量需求变成对高素质、高技术、高创新性人才的需求。
图表5：2012～19年IT行业收入及同比增速图表6：2012～19年IT行业利润及同比增速
来源：工信部，中泰证券研究所来源：工信部，中泰证券研究所
IT非学历职业教育培训
IT认证考试
IT技术学习、工作能
力提升
国家
级计
算机
等级
认证
微软
系列
认证
Cisco
系列
认证
ovel
l系列
认证
JAVA
系列
认证
Oracl
e系列
认证
SAPR/
3认证
软件
开发
类
游戏
开发
类
网络
运营
类
软件
测试
类
人工
智能
0%
5%
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0.00
1.00
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20182019
IT行业收入
YoY
（万亿元）
0%
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30%
35%
40%
45%
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0
2000
4000
6000
8000
10000
12000
20182019
IT行业利润
YoY
（亿元）
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新股研究报告
图表7：2012～19年IT从业人员数量及同比增速
来源：工信部，中泰证券研究所
纯靠高等教育难以满足IT企业用人需求。尽管我国高等院校每年都有大
量的计算机专业学生毕业，但大多数缺乏实际的项目操作经验，同时由
于IT行业具有实操性强、技术更新换代快的特点，多数学生在毕业之后
难以快速满足企业的用人需求。因此IT教培机构通过提供的诸如硬件维
护和软件开发、企业实训项目等操作性强的课程，提升大学生的实操能
力，进而提升就业竞争力，解决用人供需不匹配的问题。
IT行业平均工资高，就业吸引力强。从人才供给的角度来看，我国应届
高校毕业生数量逐年提升，根据教育部统计，2020年应届高校毕业生同
增4.8%至874万人。从各行业的平均工资来看，IT行业（信传输、
计算机服务和软件业）居各行业之首，在人才就业方面具有较强的吸引
力。
图表8：2005～20年我国应届毕业生人数及同比增速图表9：2019年城镇单位就业人员平均工资
来源：教育部，中泰证券研究所来源：国家统计局，中泰证券研究所
国家鼓励职业教育的发展
国家出台支持性政策为职业教育培训营造稳定的发展环境。近年来，技
0%
2%
4%
6%
8%
10%
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14%
16%
18%
0
100
200
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400
500
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20182019
IT从业人员数量
YoY
（万人）
0%
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0
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2
0
我国应届毕业生人数
YoY
（万人）
3.93
9.11
7.81
10.77
6.56
9.71
16.14
8.90
5.03
13.14
8.02
8.82
13.35
6.12
6.02
9.77
10.89
10.77
9.44
0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
农
、
林
、
牧
、
…
采
矿
业
制
造
业
电
力
、
燃
气
及
…
建
筑
业
交
通
运
输
、
仓
…
信
传
输
、
计
…
批
发
和
零
售
业
住
宿
和
餐
饮
业
金
融
业
房
地
产
业
租
赁
和
商
务
服
…
科
学
研
究
、
技
…
水
利
、
环
境
和
…
居
民
服
务
和
其
…
教
育
卫
生
、
社
会
保
…
文
化
、
体
育
和
…
公
共
管
理
和
社
…
2019年城镇单位就业人员平均工资
（万元）
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新股研究报告
能类职业教育的发展获得国家政策的大力支持，如《职业技能提升行动
方案（2019-2021年）》中提到“鼓励支持社会培训和评价机构开展职业
技能培训和评价工作”。对于职业教育培训行业的支持和规范，利好了IT
职教培训的稳定发展。
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新股研究报告
图表10：职业教育相关政策
政策名称出台机构实施时间相关政策内容
《关于实施职业技能提升行动“互
联网+职业技能培训计划”的通知》
人力资源社会保障
部、财政部
2020年2月
大力开展线上职业技能培训，对各类企业自主或委托开展的职
工线上培训，按规定纳入职业培训补贴范围。
《关于进一步做好稳就业工作的
意见》
国务院
2019年12月
大力推进职业技能提升行动。加强职业培训基础能力建设。
《职业技能提升行动方案
（2019-2021年）》
国务院
2019年5月
推动职业院校扩大培训规模。鼓励支持社会培训和评价机构开
展职业技能培训和评价工作。大力开展企业职工技能提升和转
岗转业培训。
《关于实施中国特高水平高职
学校和专业建设计划的意见》
教育部、财政部
2019年3月
围绕办好新时代职业教育的新要求，集中力量建设50所左右
高水平高职学校和150个左右高水平专业。深化复合型技术
技能人才培养培训模式改革，率先开展“学历证书+若干职业技
能等级证书”制度试点。
《中国教育现代化2035》
中共中央办公厅、
国务院
2019年2月
加快发展现代职业教育，不断优化职业教育结构与布局。推动
职业教育与产业发展有机衔接、深度融合，集中力量建成一批
中国特高水平职业院校和专业。
《国家职业教育改革实施方案》国务院
2019年1月
把职业教育摆在教育改革创新和经济社会发展中更加突出的位
置。
《关于推行终身职业技能培训制
度的意见》
国务院
2018年5月
完善终身职业技能培训政策和组织实施体系。建立职业技能培
训市场化社会化发展机制。
《中华人民共和国民办教育促进
法》
人民代表大会常务
委员会
2017年9月
民办学校的举办者可以自主选择设立非营利性或者营利性民办
学校。
《“十三五”促进就业规划》国务院
2017年1月
完善职业技能培训制度。推动职业培训转型升级，进一步扩大
培训规模。创新职业培训方式，实行国家基本职业培训包制度，
规范管理，提高补贴标准，增强职业培训的针对性和有效性。
《国务院关于鼓励社会力量兴办
教育促进民办教育健康发展的若
干意见》
国务院
2016年12月
国家积极鼓励和大力支持社会力量举办非营利性民办学校。各
级人民政府可根据经济社会发展需要和公共服务需求，通过政
府购买服务及税收优惠等方式对营利性民办学校给予支持。
来源：教育部，国务院，人力资源社会保障部，财政部，中共中央办公厅，中泰证券研究所
CR3<5%，行业集中度较低
IT教育行业集中度低。随着市场快速成长，众多培训企业涌入IT教培
行业，主要分为包括达内教育、传智播客、火星时代等在内的规模大、
师资力量相对雄厚的全国性经营培训机构和数量众多、规模小的区域性
培训机构。根据前瞻产业研究院测算的2019年680亿元IT教培行业市
场规模，2019年作为龙头企业的达内教育市场占有率仅3.02%、传智播
客1.16%，CR3<5%，行业竞争格局分散。
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-9-
新股研究报告
图表11：2019年IT职教培训行业集中度较低
来源：公司公告，前瞻产业研究院，中泰证券研究所
注：百洋股份于2019年10月剥离火星时代，年报仅披露前10个月收入，因此我们将10个月收
入年化，与其他公司保持相同口径。
横向对比：传智vs.达内
传智以IT职教为主，达内转向STEM。达内教育和传智教育都是IT职
教培训行业的龙头公司，从业务布局来看，两家公司都以成人IT非学历
职教培训为主业，后拓展以编程类课程为主的青少年素质教育领域。从
业务重心来看，达内近三年更加侧重青少年STEM业务的发展，无论是
教学中心扩张还是外延并购都以STEM为主，带来STEM收入翻倍式增
长，同时缩减成人IT的网点数量，成人IT收入下滑；传智仍以IT职教
培训为主，青少年STEM业务目前仅线上运营。
传智以面授为主，达内使用双师模式。从授课模式来看，达内的成人IT
授课采用双师模式，即位于背景的老师通过直播给全国教学中心的学生
上课，当地每个教室配备1~2名助教进行辅助和监督。传智的IT教培
拥有纯线下面授、线下面授+线上学习、纯线上学习3种选择。
传智基地模式稳定扩张，达内缩减职教网点。从网点布局来看，近三年
达内成人IT教培的教学中心数量呈缩减的趋势，截至2020年6月末，
拥有108家教学中心，每个校区一般拥有7~15间教室（每间教室容纳
20~40名学生）；传智采用大校区，稳定扩张，截至2020年6月末，在
19个城市拥有21家教学中心（其中北京有3个校区）。
3.02%
1.36%
0.71%
94.91%
达内科技传智播客火星时代其他
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新股研究报告
图表12：传智与达内教学中心数量对比
来源：公司公告、，中泰证券研究所
注：传智教育教学中心数量变化为根据各地子公司成立时间计算。
传智和达内IT课程比较相似，非IT课程各有侧重。从课程设置来看，
两家部分课程比较相似的，达内的IT课程种类更加丰富，提供更多基础
编程语言类课程，传智的IT课程更加综合。除IT课程以外，达内还提
供会计、视觉特效等非IT课程，传智则提供新媒体＋短视频直播运营、
产品经理等泛IT课程。
图表13：传智播客课程设置图表14：达内科技课程设置
IT课程泛IT课程
人工智能新媒体＋短视频直播运营
Python
产品经理
大数据UI/UE+全链路设计师
智能机器人软件开发
JAVAEE
前端与移动开发
Linux云计算+运维开发
软件测试
IT课程非IT课程
Java
数字媒体艺术
.ET
网络营销
C++
会计
软件测试基于计算机的设计
嵌入式视觉特效
PHP
Android
iOS
Linux+网络运维
大数据
前端开发
VR/AR
Python
网络运维
来源：公司公告，中泰证券研究所来源：公司公告，中泰证券研究所
达内职教收入仍高于传智，但差距缩小。从收入体量来看，达内成人教
培收入随着教学中心的缩减而下滑，2019年为15.3亿元，传智IT类教
培收入稳定增长，CAGR约15%，2019年达到9.1亿元，两者在成人
教培业务的差距逐渐缩小。
传智毛利率稳定，达内毛利率下滑。从综合毛利率来看，近三年达内的
0
20
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2
2020年6月末
传智教育达内教育
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新股研究报告
毛利率呈下滑趋势，从17年66.2%降至1烤鱿鱼须 9年42.8%，我们认为主要是
大力发展青少年STEM业务拉低毛利率；传智的毛利率一直在45%以上，
19年增至49.3%。2017年达内毛利率远高于传智的主要原因是双师模
式授课节省职工薪酬，达内职工薪酬占收入比重仅为13.3%，而传智为
39.6%，随着达内大力发展青少年STEM业务，职工薪酬大幅提升，占
收入比重在2019年达到28%。
图表15：传智与达内成人职教培训收入对比图表16：传智与达内毛利率水平
来源：公司公告，中泰证券研究所来源：公司公告，中泰证券研究所
图表17：传智与达内职工薪酬占收入比重图表18：传智与达内租赁费占收入比重
来源：各公司公告，中泰证券研究所来源：各公司公告，中泰证券研究所
达内销售、管理费用率明显高于传智。从期间费用率来看，两家公司的
销售费用率均在逐年提升，达内远高于传智，2019年达内为54.6%，传
智为13.3%，我们认为主要是业务结构差异、招生渠道差异有关，传智
主要女人面相 依靠口碑传播，达内主要依靠互联网宣传。管理费用率达内明显高
于传智，传智的管理费用率在11%左右，达内从17年20.2%增至19
年35.3%。两家公司的研发费用率相仿，基本维持在5~7%。
0
5
10
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2020年6月末
传智教育达内教育
（亿元）
0.0%
10.0%
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2020年6月末
传智教育达内教育
0.0%
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传智教育达内教育
0.0%
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2
传智教育达内教育
请务必阅读正文之后的重要声明部分
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新股研究报告
图表19：传智与达内销售费用率图表20：传智与达内管理费用率
来源：公司公告，中泰证券研究所来源：公司公告，中泰证券研究所
图表21：传智与达内研发费用率图表22：传智与达内财务费用率
来源：公司公告，中泰证券研究所来源：公司公告，中泰证券研究所
传智净利率较高，达内净利率由正转负。从净利率来看，目前传智具有
稳定的盈利能力，近三年净利率在20%左右；达内在2017年以前净利
率在15%左右，随着大力投入、发展青少年STEM业务，公司盈利能力
受到影响，毛利率下滑，期间费用率大幅提升，造成净利率大幅下滑，
2019年为-50.6%。
0.00%
10.00%
20.00%
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40.00%
50.00%
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2020年6月末
传智教育达内教育
0.00%
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15.00%
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2020年6月末
传智教育达内教育
0.00%
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12.00%
14.00%
16.00%
2
2020年6月末
传智教育达内教育
-1.40%
-1.20%
-1.00%
-0.80%
-0.60%
-0.40%
-0.20%
0.00%
0.20%
0.40%
0.60%
2
2020年6月末
传智教育达内教育
请务必阅读正文之后的重要声明部分
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新股研究报告
图表23：传智与达内净利率水平
来源：各公司公告，中泰证券研究所
业务介绍：品牌优、教研强的IT职教培训公司
以线下+线上IT职教为主业
公司主营业务主要涉及以“黑马程序员”和“博学谷”为品牌的IT短期
职业教育业务、以“传智专修学院”为平台的高等教育业务、以少儿编
程为主的基础教育业务。培训模式包括现场教学和线上教学，付费模式
分为先付费和后付费。其他业务包括教育软件开发、IT服务、教育咨询、
图书音像零售等。
图表24：公司业务布局和相应品牌
来源：公司，中泰证券研究所
（1）IT短期培训：包括“黑马程序员”现场培训和“博学谷”线上培
-120.00%
-100.00%
-80.00%
-60.00%
-40.00%
-20.00%
0.00%
20.00%
40.00%
2
2020年6月末
传智教育达内教育
继续教育
职业教育
教育资源
服务提供
高等教育
基础教育
请务必阅读正文之后的重要声明部分
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新股研究报告
训，主要面向有IT学习需求的大学毕业生、跨专业人士及IT专业人士。
黑马程序员的周期为4~6个月，采用面授培训和双元培训两种模式；博
学谷的周期通常不超过1年，采用线上培训模式。开设课程涵盖人工智
能+Python、云计算大数据、PHP、JAVAEE、Python等IT课程和涵盖
新媒体+短视频运营、影视制作等泛IT课程。
请务必阅读正文之后的重要声明部分
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新股研究报告
图表25：2020年公司各学科学费价格表
学科班级类型城市类型学费
JavaEE
基础班所有城市598元
就业班（9个月线下面授）所有城市32980元
就业班（6个月线下面授+3个月线上学习）
一线城市22980元
其他城市20980元
高手班一线城市
11980元（先付费）
15980元（后付费）
HTML&JS+前端
基础班所有城市598元
就业班（9个月线下面授）所有城市32980元
就业班（6个月线下面授+3个月线上学习）
一线城市22980元
其他城市20980元
高手班一线城市
11980元（先付费）
15980元（后付费）
大数据
基础班所有城市598元
就业班（9个月线下面授）一线城市34980元
就业班（6个月线下面授+3个月线上学习）
一线城市24980元
其他城市22980元
Python+数据分析
基础班所有城市598元
就业班（9个月线下面授）一线城市32980元
就业班（6个月线下面授+3个月线上学习）
一线城市22980元
其他城市20980元
人工智能开发
基础班所有城市598元
就业班一线城市22980元
UI/UE设计
基础班所有城市598元
就业班
一线城市17980元
其他城市15980元
软件测试
基础班所有城市598元
就业班
一线城市18980元
其他城市16980元
新媒体+短视频直播
运营
基础班所有城市598元
就业班一线城市12980元
产品经理
就业班一线城市12980元
就业班(线上周末直播)所有城市6980元
Linux云计算+运维开
发
基础班所有城市598元
就业班一线城市17980元
智能机器人软件开发
基础班所有城市598元
就业班传统面授29980元
电商视觉运营设计
基础班所有城市598元
就业班一线城市13980元
来源：公司，中泰证券研究所
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-16-
新股研究报告
（2）IT非学历高等教育业务：以“传智专修学院”为平台，面向高中
毕业生提供周期为2.5~4年的IT技能非学历教育服务，并与公办大学合
作推出“技能+学历”办学模式。学校成立于2017年，位于江苏省沭阳
市，目前在校生超1000人，提供JAVA应用开发、全栈应用开发、数
字媒体应用开发三个方向。学习模式为理论技能学习+工作式学习。缴
费方式可自行选择先付与后付两种方式，后付费即“上学期间不收学费，
毕业月薪不达8000元（一线城市）不交学费。”对于已获得技能证书的
学员，若两年内未在试用期达到企业技能要求，学院将承担企业试用期
50%的工资支出。
（3）少儿非学科素质教育培训：以“酷丁鱼”为品牌，2017年开始试
运营面向学龄前少儿的、少儿美术为主要内容的非学科素质教育现场培
训，2019年开始试运营面向青少儿的在线编程教育培训。酷丁鱼在线少
儿编程课程定位低价课，以Scratch图形化编程语言及Python为切入口，
结合国内人教版、北师大版等教材的课程标准，采用游戏化沉浸式模式，
将学校学科知识点与编程课程相融合。目前线下运营的少儿非学科素质
教育培训已停止，线上运营继续。
竞争优势：教研、授课、就业服务完善，品牌优势明显
品牌优势明显，口碑招生比例高。公司是CSIP和ITE的资源合作方，
出版的教材覆盖全国1900余所高校，依托优质的课程内容和培训模式
使学员们结业后可以更快满足企业用人要求，较高的就业率及起薪为公
司奠定了口碑基础，根据公司，招生70%来自于口碑招生。
拥有优质的教研团队和教研体系。公司注重研发投入，显示，拥有
107人的专职课研团队进行课程的设计和编辑，团队人员具有丰富的开
发经验，其中58%拥有华为、百度等大厂北京。及时识别上下游需求动
态，紧跟行业热点，对课程、服务方式进行自主研发和更迭。公司研发
模式具体由“一库五模块”构成，“一库”汽车基本知识 为教学课程资源库，“五模块”
涵盖信搜集、课程研发、审核与测试、授课讲师培训、配套资源模块，
令课程内容紧跟行业热点、符合市场实用需求、涵盖最新技术内容，令
学员能够在培训中获得符合市场需求的技术能力。
图表26：专职课研老师16级标准
来源：公司，中泰证券研究所
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新股研究报告
图表27：“一库五模块”研发模式
来源：公司，中泰证券研究所
教师培养体系完善，采用模块教学法。公司拥有严格的师资筛选标准和
集招聘、培训、考核、考察、提升五位一体的讲师培育系统，确保授课
服务质量。教学过程中，将总时长为4~6个月的课程根据不同培训阶段、
不同培训内容划分成几个模块，每个模块由专门的讲师负责。
图表28：公司五位一体讲师培育系统
来源：公司，中泰证券研究所
提供丰富的就业服务。在课程培训结束前1个月为学员提供就业辅导提
供全方位的咨询与帮助，包括技术面试题讲解、简历指导等。积极开展
产业合作，与华为、金山云、京东智联云、百度智能云等知名公司达成
课程和人才培养方面的战略合作。
教学课
程资源
库
信搜
集模块
课程研
发模块
审核测
试模块
讲师培
训模块
配套资
源模块
对IT行业、培训市场、竞争对手、
就业情况、前沿技术等信进行收
集分析
以研、产、教、学、练
原则，对课程内容进行
标准化设计
从内容严谨性、衔接性、清晰度
等进行审核，通过测试学员体验
等方式获取反馈信
对授课讲师进行课程培训，
提升课程的实施效果
研发教学教材、光盘、趣味
动画等多八年级上册数学人教版电子课本 种形式的配套资源
招聘
对一线优秀讲师职业素养进行萃取，制定讲
师的岗位标准，提炼对应的任职要求
培训
参加公司入职培训；进入培训院进行岗位从
业技能培训；培训测评体系实时反馈
考核
培训院与专业学院的双重考核
考察
专业学院与培训院联合进行试教考察
提升
结合讲师所处岗位阶段，制定对应的提升计
划，保障其由合格讲师逐步成长为优秀讲师
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新股研究报告
图表29：公司就业辅导服务
来源：公司，中泰证券研究所
财务分析：收入、利润稳定增长，盈利能力较强
收入CAGR约15%，IT短期培训为主要收入来源。2017~19年，公司
收入稳定增长，CAGR达15%，2019年收入达到9.24亿元。其中，IT
课程短期现场培训收入占比呈现下滑趋势，但仍然是主要收入来源，贡
献收入比重超过80%；泛IT课程短期现场培训贡献提升，收入占比仍
低于10%；线上培训开始时间较晚，收入基数较小，增速较快，CAGR
约122%。受新冠疫情影响，线下网点从5月开始陆续复课，线上需求
旺盛，2020H1收入同减40.2%至2.64亿元，其中线上培训业务收入
贡献比重增至11.54%。
图表30：2017～20H1收入及同比增速图表31：2017～20H1主营业务收入按产品划分
来源：公司公告，中泰证券研究所来源：公司公告，中泰证券研究所
人工、场地为主要成本来源。从成本结构来看，2017~19年职工薪酬占
收入比重在40%左右，租赁费占收入比重在6~8%，其他成本占比较低。
公司综合毛利率水平较为稳定。IT学科短期现场培训毛利率在2018年
下滑而2019年提升，主要是2017H2~2018年新开4个教学中心逐渐
培育走向成熟所致；泛IT学科短期现场培训毛利率逐年提升，主要是对
学科优化调整所致；线上培训毛利率在2018年降幅较大，主要是通过
采取优惠价格等方式进行推广所致；非学历高等教育毛利率呈下滑趋势，
主要是业务开展初期加大教学和服务投入所致；少儿非学科素质教育从
2017年开始试运行，毛利率为负但逐步收窄，2020H1转正。2017~19
年，公司综合毛利率超过45%，由于IT学科短期现场培训收入占比较
-50.0%
-40.0%
-30.0%
-20.0%
-10.0%
0.0%
10.0%
20.0%
0.0
1.0
2.0
3.0
4.0
5.0
6.0
7.0
8.0
9.0
10.0
营业收入
YoY
（亿元）
91.2%
87.3%
84.7%
74.5%
7.1%
7.7%
8.3%
6.7%
0.9%
1.6%
3.2%
11.5%
0.8%
3.3%
3.9%
7.0%
0.0%0.0%0.1%
0.3%
0%
20%
40%
60%
80%
100%
2
2020年1-6月
IT学科短期现场培训泛IT学科短期现场培训
IT线上培训IT非学历高等教育培训
少儿非学科素质教育培训
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-19-
新股研究报告
高，因此与其变动趋势类似。
图表32：2017～20H1公司主营业务成本占收入比重图表33：2017～20H1综合及各主营业务毛利率
来源：公司公告，中泰证券研究所来源：公司公告，中泰证券研究所
销售费用率提升。销售费用率呈上升趋势，从17年7.99%增至19年
13.26%，主要是加大宣传力度所致；管理费用率控制良好，逐年下降，
从17年的11.70%降至19年10.82%；研发费用率约5~7%，19年公
司加大了研发及人才的引进，研发费用率增至6.96%；财务费用率为负。
净利润稳定增长，净利率在20%左右。2017~19年公司净利润稳定增长，
CAGR约15%，净利率约20%。受新冠疫情影响，2020H1净利润由正
转负。
图表34：2017～20H1期间费用率水平图表35：2017～20H1归母净利润、增速及净利率
来源：公司公告，中泰证券研究所来源：公司公告，中泰证券研究所
募集资金用途分析
公司拟发行约4024.48万股，募集资金扣除发行费用后，将按照轻重缓
急用于IT职业培训能力拓展和IT培训研究院建设，其中2.09亿元投入
IT职业培训能力拓展，0.83亿元用于IT培训研究院建设。
39.6%
41.5%
38.2%
53.2%
7.5%
6.8%
7.6%
12.5%
0.0%
10.0%
20.0%
30.0%
40.0%
50.0%
60.0%
70.0%
80.0%
2
2020年1-6月
职工薪酬租赁费物业水电费折旧摊销其他
-40.00%
-20.00%
0.00%
20.00%
40.00%
60.00%
80.00%
100.00%
2
2020年1-6月
IT学科短期现场培训泛IT学科短期现场培训
IT线上培训IT非学历高等教育培训
综合
-5.0%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
2
2020年1-6月
销售费用率管理费用率
研发费用率财务费用率
-160.0%
-140.0%
-120.0%
-100.0%
-80.0%
-60.0%
-40.0%
-20.0%
0.0%
20.0%
40.0%
(0.50)
0.00
0.50
1.00
1.50
2.00
归母净利润
YoY
净利率
（亿元）
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-20-
新股研究报告
图表36：募集资金使用计划
项目名称投资总额募集资金拟投资额建设周期
IT职业培训能力拓展项目
2.832.09
2年
IT培训研究院建设项目
1.120.83
2年
合计
3.952.92
来源：公司公告，中泰证券研究所
IT职业培训能力拓展项目
项目建设周期2年，投资总额为2.83亿元，拟以募集资金投入2.09亿
元。拟扩建上海、深圳、郑州、武汉、西安5个教学中心，同时新建南
昌、青岛、南宁、昆明、贵阳、兰州6个教学中心，通过扩建和新建提
升学生容纳能力，预计新增3.06万人次/年的服务能力，为未来招生数
量增加和收入增长奠定基础。公司教学中心的平均扩建周期为2~3年，
上海、深圳、郑州、武汉、西安5个教学中心的设立时间在2014~15
年，已超过扩建的临界时间。
图表37：IT职业培训能力拓展项目扩建计划
设立时间城市名称建设内容
2014
深圳、武汉、郑州扩建
2015
上海、西安扩建
募集资金到位后第一年南昌、青岛、南宁新建
募集资金到位后第二年昆明、贵阳、兰州新建
来源：公司公告，中泰证券研究所
IT培训研究院建设项目
项目建设周期2年，投资总额为1.12亿元，拟以募集资金投入0.83亿
元。拟公司拟在江苏省宿迁市沭阳县建设IT培训研究院，拟对现有课
程进行改编升级，并且持续开发前沿热点问题的相应课程，如大数据、
人工智能、智能机器人、区块链、物联网等，另外，拟建设全民编程计
划和少儿编程平台，扩大公司目标客户人
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新股研究报告
图表38：IT培训研究院建设项目内容
项目大类项目内容
新课程开发项目
大数据课程开发
人工智能课程开发
智能机器人课程开发
区块链课程开发
物联网课程开发
现有课程改变计划
云计算平台建设项目云计算平台建设
全民编程计划项目
全民编程平台开发
全民编程课堂开发
少儿编程项目
少儿编程平台卡发
少儿编程课程开发
来源：公司公告，中泰证券研究所
盈利预测
收入及毛利率：受新冠疫情影响，2020H1实现收入2.6亿元，基于各
校区陆续恢复运行的情况，以及对招生人数和学费的合理预测，我们预
计2020/21/22年收入6.36/10.72/12.51亿元，20/21/22年同增
-31.1%/68.4%/16.8%。2020年收入下滑带来盈利能力下降，21年有望
恢复，预计2020/21/22年毛利率为44.84%/48.66%/48.67%。
净利润及EPS：2020H1实现归母净利润-0.3亿元，H2线下网点逐步复
工，边际向好，我们预计2020/21/22年归母净利润0.65/2.07/2.47亿元，
同增-64.0%/218.9%/19.3%，对应EPS为0.18/0.51/0.61元/股。
估值：按照8.46元的发行价格计算，公司IPO市值为34亿元，对应
2020/21/22年估值47x/16x/14x。选取以职教培训为主业的三家公司中
公教育、东方时尚、中国东方教育作为可比公司，2020/21/22年平均估
值为73x/45x/36x。
图表39：可比公司估值
公司简称最新收盘价
EPSPE
20192020E2021E2022E20192020E2021E2022E
中公教育
34.700.290.410.560.74120856247
东方时尚
19.230.420.200.390.4746964941
中国东方教育
12.770.410.340.540.6731382419
平均估值734536
来源：Wind，中泰证券研究所
注：股价使用2021年1月8日收盘价，EPS使用Wind一致预期，股价单位为人民币元。
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新股研究报告
风险提示
《民办教育促进法实施条例》终稿尚未出来，教育行业存在政策风险。
网点扩张和扩建不达预期，带来学生容量提升不达预期。
招生、学费提价不达预期，带来业绩增长不达预期。
青少年STEM业务培育不达预期。
研究报告使用的公开资料可能存在信滞后或更新不及时的情况。
请务必阅读正文之后的重要声明部分
-23-
新股研究报告
图表40：公司主要财务数据及盈利预测
来源：Wind，中泰证券研究所
利润表(百万)资产负债表(百万)
2F2021F2022F2F2021F2022F
营业收入7919246361,0721,251货币资金7668828531,6081,877
营业成本428468351550642存货00000
毛利率45.96%49.33%44.84%48.66%48.67%应收账款64356
营业税金及附加33244其他流动资产1230385975
营业费用74流动资产7859178951,6711,958
营业费用率9.41%13.26%15.50%11.00%10.00%固定资产55136
管理费用9长期股权投资00000
管理费用率11.34%10.82%15.00%10.82%10.82%无形资产43333
财务费用-3-1-4-4-4其他长期资产6195
财务费用率-0.36%-0.11%-0.69%-0.40%-0.33%非流动资产1552
投资收益1219121415资产总计9401,1221,0991,8742,162
营业利润271短期借款000110144
营业利润率20.33%19.84%8.98%20.94%21.70%应付账款2325162731
营业外收入3621212121其他流动负债3233
营业外支出22222流动负债346343269537627
利润总额1962长期负债00000
所得税2622113744其他长期负债00000
所得税率13.18%10.96%15.00%15.00%15.00%非流动性负债00000
少数股东损益00000负债合计346343269537627
归属于母公司股东
的净利润
17股本362362362402402
净利率21.45%19.52%10.20%19.32%19.75%资本公积1
每股收益(元)(摊
薄)
0.470.500.180.510.61股东权益合计5947798311,3371,535
少数股东权益00000
负债股东权益总计9401,1221,0991,8742,162
指标名称2F2021F2022F
净利润172F2021F2022F
少数股东损益00000增长率（%）
折旧和摊销1918476营业收入13.216.7-31.168.416.8
营运资金变动-6-55-8313136营业利润6.013.9-68.8292.621.0
其他3-10-18-15-18净利润24.46.2-64.0218.919.3
经营现金流186134-32330271利润率（%）
资本支出-28-370-3-5毛利率46.049.344.848.748.7
投资收益1320121415EBITMargin24.824.914.026.527.5
资产变卖1,4102,500000EBITDAMa安卓英文 rgin27.226.914.727.228.0
其他-1,410-2,500000净利率21.519.510.219.319.7
投资现金流-15-17121110回报率（%）
发行股票0003400净资产收益率28.623.18.119.117.2
负债变化0-5011034总资产收益率18.116.15.813.912.2
股支出00-13-41-49其他（%）
其他-480444资产负债率36.830.624.428.729.0
融资现金流-48-5-9414-12所得税率13.211.015.015.015.0
现金净增加额123111-29754269股利支付率0.00.020.020.020.0
比率分析
现金流量表（百万元）
请务必阅读正文之后的重要声明部分
-24-
新股研究报告
投资评级说明：
评级说明
股票评级
买入预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上
增持预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间
持有预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间
减持预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上
行业评级
增持预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上
中性预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间
减持预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上
备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的生理学名词解释 相对市场表现。其
中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市
转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为
基准（另有说明的除外）。
重要声明：
中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。
本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。
本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、
客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信的准确性和完整性不作
任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对
本报告所含信可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的
资料、工具、意见、信及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作
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